Debate LCA: a inflação “ressuscita” no terceiro trimestre?

Por Carlos Eduardo Gonçalves (consultor associado sênior da LCA e professor da FEA-USP).

Como todos já esperavam após o BC passar a dica na última Ata, a Selic foi mesmo para 9%. Mas a maior novidade recente sobre política monetária/creditícia, contudo, não foi essa e sim a diretriz do governo aos bancos públicos para abaixar os spreads, além do anúncio da capitalização extra de 45 bilhões para o BNDES. Isso vai funcionar? E a inflação?

A inflação começou o ano de 2012 surpreendentemente fraca, fechando perto de 1,2% no primeiro trimestre. Diferentemente de 2011, não tivemos choques adversos de oferta, o que contribuiu para este resultado benigno. Mas não apenas isso: as medidas de núcleo inflacionário também estão em declínio expressivo e o número de setores apresentando variação positiva de preços murchou. Quando a queda é assim generalizada e inequívoca, ela muito provavelmente deriva de decisões na esfera das políticas monetária e fiscal. Foi seguramente o caso. E a atividade também perdeu ímpeto, resultado de um misto de incertezas externas, altas dos juros básicos no primeiro semestre e a bomba recessiva das medidas macro prudenciais de dezembro de 2010. A inflação caminhou em direção à meta neste começo de ano.

Mas fico com a impressão que o pior da perda de fôlego da atividade passou e que a inflação daqui em diante vai se recuperar junto com a economia. A LCA projeta, por exemplo, PIB a partir do segundo trimestre desse ano crescendo acima da sua taxa potencial. Olhar para frente sugere um quadro bem diferente do visto pelo retrovisor, ou para os lados. Mas mesmo com desemprego baixo e medidas de demanda agregada (como, por exemplo, o consumo privado) não tão fracas assim, o governo tem atribuído peso assimetricamente elevado para a desaceleração da economia na sua função de reação. Tem olhado muito para trás e para o lado, e pouco para frente.

O ponto central é que a inflação corrente em queda abriu espaço para queda expressiva da Selic e para o acionamento de outros instrumentos porque, pelo andar da carruagem, o IPCA dificilmente ultrapassará 5% este ano. E o governo valoriza quedas da Selic em si por outros dois motivos: dívida menor e câmbio mais depreciado. Mas o sistema de inflação, como lembram os fundadores teóricos do regime, é um regime de inflation forecast target, não de current inflation target.  

Acho que a pisada do governo no acelerador significará que teremos problemas inflacionários em 2013. E por que a “novidade” de acionar os bancos públicos também, e não confiar a tarefa ao instrumento Selic? Por conta do gráfico a seguir..

A tração da política monetária sobre o mercado de crédito foi decepcionante no segundo semestre de 2011: juros básicos em forte queda, mas juro na ponta estável. Por que os bancos não baixaram os ju- ros? Inadimplência em alta. Por que inadimplência em alta? Renda real crescendo menos, encarecimen- to exógeno do crédito derivado de macroprudenciais e o “excesso de endividamento” das famílias.

Com CEF e BB reduzindo spreads, o crédito vai crescer? Muito provavelmente. Mas as famílias não estão endividadas demais? Difícil ser categórico dado que não é muito claro com quem devemos nos com- parar, mas ainda que isto seja verdade, com taxas mais baixas e troca de dívida velha cara por dívida Juros para PF (Operações com Recursos Livres) nova barata (sim, essas operações já estão ocorrendo), algum espaço para maior volume de endividamento se abrirá.

O impacto destas últimas medidas do governo 12,5 pode não ser muito grande, até porque já passamos re- 12,0 centemente por dois ciclos de bens de consumo duráveis. Mas ele vai pegar uma economia já em recu- peração cíclica. E é por isso que eu palpito aqui aqui apesar da inflação jazer morta, ela ressuscitará já no terceiro trimestre desse ano. Aviso último: se houver intensificação da crise externa, aí provavelmente ninguém sai do reino de Hades para nos assombrar.

Carlos Eduardo Gonçalves é consultor associado sênior da LCA e professor da FEA-USP.

Publicação autorizada por Celso Toledo, da LCA Consultores.